Outerwall – nový Blockbuster nebo podhodnocená společnost? 1. díl

1977x přečteno

Outerwall Inc. je společnost obchodující se na burze NASDAQ s tickerem OUTR. Provozuje tři druhy samoobslužných automatů v USA. Nejrozšířenějším a nejdůležitějším z nich (z pohledu tržeb) je Redbox, ve kterém si zákazníci mohou vypůjčit DVD či Blue-ray disky s filmy či konzolovými hrami.

Profil

Outerwall Inc. je společnost obchodující se na burze NASDAQ s tickerem OUTR. Provozuje tři druhy samoobslužných automatů v USA. Nejrozšířenějším a nejdůležitějším z nich (z pohledu tržeb) je Redbox, ve kterém si zákazníci mohou vypůjčit DVD či Blue-ray disky s filmy či konzolovými hrami. Druhým podstatným segmentem jsou automaty Coinstar, které umožňují za poplatek směnit drobné mince na bankovky či poukázky na nákupy v partnerských obchodech. Před několika lety došlo k ne zcela podařené akvizici společnosti ecoATM. Skrze stroje této společnosti může zákazník během několika málo minut odprodat svůj starý mobilní telefon, tablet či mp3 přehrávač.

Základní finanční ukazatele


Vývoj ceny

Na následujícím grafu je vidět porovnání společnosti s největším konkurentem, kterým je Netflix. Zatímco hodnota společnosti Outerwall za posledních 5 let poklesla o 30 %, hodnota společnosti Netflix získala 173 %. Ještě na začátku roku 2015 měly společnosti podobný vývoj, ale pak přišel neočekávaně rychlejší přechod ke streamování filmů, což poslalo společnosti různým směrem. Společnost Outerwall ztratila 49 % své hodnoty v roce 2015. Tato reakce je dle mého názoru přehnaná a společnost Outerwall si zaslouží vyšší ocenění.

Short float

Na konci února 2016 bylo shortováno 7 477 872 akcií, což je zhruba 45 % z celkového počtu akcií. Je to pokles oproti začátku února 2016, kdy bylo shortováno 8 986 750 akcií, tedy 54 % z celkového počtu akcií. V této době také dosáhla společnost svého minima, které bylo $26 na akcii. U průměrné společnosti v indexech S&P 500 a S&P 600 je shortováno 4,5 % akcií. Tato společnost je dokonce více shortována než většina společností těžících ropu, které jsou v současné době velmi zadlužené a mají vysoké náklady na těžbu. V indexu S&P 1500, který kombinuje dohromady tři indexy S&P 500, S&P MidCap 400 a S&P SmallCap 600 je mezi 1500 společnostmi třetí nejshortovanější (měřeno podle akciích prodaných short vůči floatu akcií). V případě zavedení vyšší dividendy nebo pokračování v odkupu akcií (s $200M FCF může společnost ročně odkoupit necelých 6 milionů akcií, což je 35 % veškerých akcií společnosti) může dojít k tzv. short squeeze, kdy jsou spekulanti v short pozici nuceni svou pozici ukončit nakoupením akcií za tržní cenu.

 

Analýza segmentů

Redbox

Redbox tvoří přibližně 80% tržeb společnosti, která vlastní 40 480 těchto automatů po USA. V roce 2015 zvedla společnost ceny za vypůjčení disků. Cena za vypůjčení DVD na jeden den vzrostla z $1,2 na $1,5. Cena za jednodenní vypůjčení blu-ray disku se zvedla z $1,5 na $2 a cena za vypůjčení videoher se zvedla z $2 na $3 za jeden den. Tyto ceny jsou stále nižší než ceny konkurence, které začínají na $6 za film, který je ale možné shlédnout online. Počet vypůjčených disků se snížil o 14% v roce 2015, zatímco v roce 2014 jen o 6,8%. Zrychlující se pokles klíčového segmentu ohrožuje budoucnost celé společnosti. Ten mohl být částečně způsobený zvýšením ceny za půjčení jednoho disku. Tržby ovšem nepoklesly tak razantně díky vyšší průměrné ceně za vypůjčení filmu (nyní $2,96 a o rok dříve 2,6$). Pokles mohl být také z části ovlivněn snížením počtu automatů, který klesl o 2% a management má v plánu jejich počet do budoucna snižovat až o 5 % ročně.

O zastavení úpadku tohoto businessu se management pokoušel například zavedením seriálů. Bohužel se na DVD vejdou jen 4 díly seriálu ve vysoké kvalitě. Společnost se toto rozhodla vyzkoušet půjčováním seriálu House of Cards, což nemělo úspěch a tuto myšlenku management opustil. Jedna z nevydařených expanzí společnosti se jmenuje Redbox instant, kdy společně s Verizonem chtěla společnost vlastní online půjčovnu filmů. Z důvodu neúspěchu je již tento projekt také opuštěn. O geografickou expanzi se pokusil Redbox Canada, ale ten dopadl také neúspěchem. Zbývají ještě dva nápady: Zavést cenovou strukturu, kdy ne všechny filmy budou pronajímány za stejnou cenu. Místo $1,5/24hod by mohla společnost požadovat $2/24hod za filmy půl roku po vydání a za ostatní $1/24 hodin, což by vedlo k mírnému růstu tržeb. Management se k tomuto vyjádřil ve smyslu, že zkouší všechny možné scénáře a nyní ještě nejde říct, zda se rozhodnou měnit cenovou strukturu. Druhou možností je vytvářet vlastní filmy, ale to mi přijde jako velký risk vzhledem k vysokým nákladům.

Z těchto nepovedených expanzí se nejspíše management nepoučil a nyní plánuje rozjet Redbox Digital. Tato služba má v plánu znovu zkusit streamování on-demand s formátem podobným iTunes nebo Google Play, ale pro filmy a seriály. V tomto odvětví je již mnoho konkurentů. Mezi nimi i Vidangel.com se sloganem ‘‘Ditch the red painted box‘‘. Tento portál umožňuje shlédnout většina filmů dostupných v Redboxu s cenou $2 za film. Redbox zde může nabídnout pouze omezené benefity v rámci svého věrnostního programu, ale já zde nevidím žádnou jinou přidanou hodnotu oproti ostatním konkurentům. Navíc bude mít Redbox Digital velmi podobné filmy jako ostatní platformy za podobnou cenu. Navíc má konkurence mnohaleté zkušenosti a infrastruktura, kterou bude muset Redbox budovat. Připomíná mi to Blockbuster v roce 2009, když se snažil zavést své vlastní automaty jako konkurenci Redboxu a zároveň vlastní streamovací platformu. Všichni víme, jak to s Blockbusterem rok poté dopadlo. Podle mě jde o pokus managementu zvýšit tržby a zachránit tak upadající business, ale pokud velmi podobný projekt už jednou selhal, proč se pouštět do nového?

Výhody Redboxu

Nelegální stahování filmů

Nelegální stahování filmů v USA je o něco více postihované než v České republice. Veřejné torrenty jsou tam sledované daleko víc než v česku. Pokud nepoužíváte VPN je běžné, že firmy, jejichž copyright porušujete, pošlou upozornění vašemu poskytovateli internetu, který vás od internetu po třech upozorněních odpojí. V případě větších škod společnosti způsobených sdílením torrentu vás může i o tyto škody zažalovat. Z tohoto důvodu není v USA nelegální stahování tolik rozšířené.

Dostupnost

Redbox tímto cílí více na starší lidi, kteří stále chodí do supermarketů nakupovat a nedělá jim problém vyzvednout si film po nákupu, večer ho shlédnout a druhý den vrátit. Někteří také neumí obsluhovat počítač a je pro ně jednodušší donést si domů DVD, které jen pustí a druhý den vrátí.

Internet

Automaty Redbox jsou také často v řídce obydlených oblastech, kde internet poskytuje často jen jeden poskytovatel, který má často nízkou rychlost připojení a filmy se nedají sledovat ve vysoké kvalitě. Navíc mají uživatelé omezená měsíční data, takže se nedá sledovat mnoho filmů. Až 17 % američanů buď nemá k internetu přístup vůbec, nebo má internet pomalý. Ve venkovských oblastech je to dokonce 53 % američanů.

Dobré vztahy s tvůrci filmů

V roce 2015 prodloužila společnost dohody se společnostmi Sony, Paramount, Fox a Warner, podle stávajících podmínek do roku 2017.

Ohodnocení segmentu

Operační zisk Redboxu byl v roce 2015 $256M. Při připočtení jednorázových nákladů na restrukturalizaci $23M, které se nebudou v budoucnu opakovat, dostaneme $279M. Navíc byl capex v roce 2015 pouze $20M oproti odpisům v hodnotě $119M. Po zdanění se dostáváme k 181,35 + 64,35 = $245,7M FCF. Pokud bychom do kalkulace zahrnuli i splácení úroků dluhu z důvodu, že Redbox je největší divizí společností dostaneme FCF $154M + $64,35M = $219M. Navíc management očekává capex v roce 2016 pouze v rozmezí mezí $15M $19M, což by mohlo FCF ještě zvýšit. Velmi prudkého poklesu FCF bych se nebál z důvodu, že jediné fixní náklady této divize jsou SG&A, které tvoří $129M, které tvoří pouze 7,3 % tržeb. Ostatní náklady jako umístění automatů v různých supermarketech nebo poplatky tvůrcům filmu jsou variabilní a odvíjí se podle tržeb automatu. Tyto náklady by se tedy měly snižovat zároveň s klesajícími tržbami.

Coinstar

Coinstar měl operační zisk $120M v roce 2015, což je stejné číslo jako v minulém roce. Jedná se o zralý business, který bude nejspíše několik let stagnovat a poté pomalu klesat. Oproti roku 2014, ale výsledky negativně poznamenaly pohyby na měnových trzích, kdy posiloval americký dolar oproti kanadskému dolaru i britské libře. Společnost se nezajišťuje proti kurzovým výkyvům a může díky nim v budoucnu ještě překonat předchozí roky. Tržby z jednoho automatu vzrostly o 2,9 %, ale stejně jako u Redboxu i zde snížila společnost počet automatů a chystá v tomto snižování pokračovat i v budoucnu. Tím se snaží omezit svoje náklady a maximalizovat FCF.

Pokud začne tento business klesat, tak to nebude se stejnou razancí jako Redbox a podle slov managementu bude tento business ještě několik let stagnovat. Až 7 % Američanů nemá účet v bance, mnoho lidí nerado nosí mnoho drobných mincí a rádi si připlatí za nějaký stroj, který jim peníze spočítá a vrátí jim je v bankovkách. Navíc plno bank v Americe přestalo na přepážkách vyměňovat drobné za bankovky a některé šly dokonce tak daleko, že zavedly Coinstar na pobočkách.

Tento business měl za poslední dva roky operační zisk $120M, zatímco depreciace je $32M, ale potřebný capex pouze $16M. Z tohoto vychází roční FCF $70M pokud počítáme dlouhodobou daňovou sazbu společnosti 35 %. Toto FCF je vyšší než peníze potřebné na úroky dluhu ($40M ročně), což činí dluh společnosti snesitelným a i v případě úplného krachu Redboxu by nemusela společnost zkrachovat. Navíc společnost očekává ještě nižší capex v roce 2016 v rozmezí $7M-$9M, což by mohlo pomoci FCF. Společnost se navíc chystá snížit počet automatů v roce 2015 o 150 – 200.

EcoATM

Poslední významnější částí Outerwallu je ecoATM. Tuto divizi společnost koupila v roce 2013 za $350M. Za rok 2014 vygeneroval EcoATM ztrátu $37M, v loňském roce dokonce $51,5M. Je to jedna z mnoha nepovedených akvizic a management se stále snaží udělat tuto divizi profitabilní. Nedávno koupili internetový portál Gazelle za $18M, který přeprodává mobilní telefony a může přinášet potenciální synergie.

Ve svých výsledcích za druhé čtvrtletí roku 2015 zveřejnil management snížení hodnoty goodwillu o $86M pro ecoATM a oznámil, že tato divize bude profitabilní nejdříve v roce 2016. Původně měla být tato divize profitabilní již v roce 2014, ale management toto datum stále odsunuje. Investoři nyní pochybují, jestli bude vůbec někdy profitabilní. Tento business nemá dle mého názoru budoucnost. Bude dominován telekomunikačními společnostmi s plány, kdy má spotřebitel za měsíční poplatek každé 2 roky nárok na nový telefon s tím, že společnosti vrátí telefon starý. Toto výrazně sníží množství prodaných telefonů v tomto automatu. Nyní lze navíc svůj starý telefon prodat ve většině obchodů v Americe. Také je lze prodat na online aukčních portálech přímo jinému člověku a získat často za svůj telefon více než když je ohodnocen automatem.

Operační zisk ecoATM byl za rok 2015 -$111M, což zahrnuje nepeněžní srážku v podobě odpisu v hodnotě $86M. Odpisy za tento rok byly navíc $26M, což je o $9M méně než capex spotřebovaný na tuto divizi. V roce 2016, ale plánuje společnost snížit capex na ecoATM na hodnotu $5M - $6M, což by mohlo výrazně zpomalit vyhazování peněz z okna. Toto nic nemění na tom, že se management chystá zprovoznit 50 – 100 nových automatů.

 

Roman Nováček

Autor: redakce